09.11.2016

收益預測中一貫性比準確性更有用

王仁誠 | 許尤楊 | 希志

兩個管理者出具收益預測;管理者A的預測總是比已實現的收益低3分錢,而管理者B的預測一半時間低一分,一半時間高一分。即便B的預測更準確,投資者也會偏愛A的預測嗎?這種偏愛取決於投資者的類型嗎?希志、許尤洋和王仁誠,這三位研究人員提出了以上的問題。

通過管理層自願披露的收益預測是公司財務資訊披露活動的一項重要內容。管理者發佈預期收益資訊,來設定或改變市場的收益預期,預防訴訟問題的發生,並給人以資訊透明的印象。管理層的預測在何種程度上影響到價格的形成以及管理者的職業發展已經得到廣泛研究:預測準確性用於評估預測品質甚至管理層的能力,結論是預測更準確的管理者和公司對價格和分析師的意見產生的影響更大,並降低首席執行官的更替率。

但是,希志等研究人員認為,管理層預測的有用性並非基於其準確性,而是基於其一貫性。此外,他們主張,倘若管理者的預測錯誤形成一貫的形態,反而更能改變價格和分析師的預測修正。他們還通過考察財務資訊使用者的成熟度是否影響其對預測屬性的認識,來考察對管理層預測的反應差異。

仍舊回到剛才的例子:儘管管理者A的預測不如管理者B的預測準確,但是管理者A的預測對收益預測性有更大的意義。理性使用A預測的人會將自己的預測上調,因為管理者A在其預測中體現出系統性偏差。如果A發佈的預測是每股48美分,他們就會把自己的預測上調到51美分。至於B,投資者會感到很難糾正管理層預測的偏差,因而抑制了其反應。

研究團隊因此得以得出可以檢驗的假設。他們從First Call資料庫提取了各季度每股收益的管理層預測樣本,並從ExecuComp資料庫獲取了首席執行官提供的至少六個財務季度的預測。

結果表明,預測一貫性較高的管理者更能改變價格,影響分析師的修正。準確性影響市場反應和分析師修正的看法也得到一定的證實,但是其影響通常弱於一貫性的影響。的確,以一貫性作為對照條件時,準確性的作用通常會消失。相比之下,一貫性的影響在許多不同種測試下都很穩定。以上的證據都說明預測更一貫時,投資者和分析師更易於濾除管理層預測中的系統性偏差。這是因為,管理者的一貫性更高時,更容易預測偏差。另外,他們還發現,機構投資者和經驗豐富的分析師,即成熟財務資訊使用者,對預測一貫性的反應強於散戶和沒有經驗的分析師。

這一研究作出了若干貢獻。現有的研究把絕對的預測錯誤作為重點,但本研究從靜態的,互不相關的錯誤,即準確性,轉向動態的,互相關聯的錯誤,即一貫性。本研究表明,不太成熟的資訊使用者看重準確性甚於一貫性;監管機構若想瞭解在各類使用者中,含有錯誤的預測所關聯的權衡,本研究提供了很有價值的資訊。

本研究還關乎研究管理層收益預測中存在的“下行偏差”的文獻。絕大多數管理者的季度預測有下行偏差。先前的研究已經證明,管理者通過發佈悲觀的季度預測,來降低分析師對於未來收益的期望,但很少有人研究管理者如何以“虛報低價”的同時犧牲了預測準確性,但同時卻可以無損預測品質。本研究證明,就資訊使用者而言,只要管理層的預測中的偏差是可以識別和預料的,則其偏差不一定會減弱預測的影響力。

許尤楊

Professor
Accounting